Vào tháng 3 năm 2000, Chủ tịch điều hành Chiến lược Michael Saylor chứng kiến hơn 6 tỷ USD biến mất khỏi tài sản của mình chỉ trong một ngày.
Cổ phiếu của MicroStrategy đã có giảm mạnh hơn 60%, đẩy doanh nhân phần mềm 35 tuổi này vào tâm điểm của cuộc khủng hoảng dot-com.
Công ty sau này giải quyết cáo buộc gian lận dân sự với Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ về các hoạt động kế toán của mình mà không thừa nhận hoặc phủ nhận hành vi sai trái. MicroStrategy không khiến bong bóng dot-com vỡ, nhưng câu chuyện này là một trong những vụ nổ tung của các công ty nổi tiếng trong thời đại và công ty đã trở thành biểu tượng cho sự vượt quá và rủi ro của thời kỳ đó.
Giờ đây, hơn 25 năm sau, tín đồ Bitcoin thực sự một lần nữa thấy mình lọt vào tầm ngắm của một trong những thí nghiệm tài chính được theo dõi chặt chẽ nhất ở Phố Wall.
Công ty, bây giờ được gọi đơn giản là Chiến lược, nắm giữ 843.775 Bitcoin, nhiều hơn bất kỳ công ty đại chúng nào khác. Nó đã truyền cảm hứng cho hàng chục công ty niêm yết áp dụng chiến lược kho bạc Bitcoin của riêng họ.
Nhưng Strategy không còn đơn giản là tích lũy Bitcoin nữa mà nó đã phát triển một loạt chiến lược kỹ thuật tài chính nhằm chia rẽ các nhà đầu tư và nhà phân tích. Một số người coi đây là một mô hình ngân quỹ doanh nghiệp phức tạp không thể thua lỗ, trong khi những người khác tin rằng rủi ro đang chồng chất lên nhau.
Drew Forman, phó chủ tịch cấp cao và người đứng đầu chiến lược tại Talos, nói với Cointelegraph: “Cuộc trò chuyện không chỉ đơn giản là mua Bitcoin mà còn sang cách các vị trí đó được tài trợ, quản lý và khi cần thiết, được giao dịch hoặc kiếm tiền”.
Từ tích lũy đến quản lý
Vào ngày 29 tháng 6, Chiến lược công bố khuôn khổ vốn mới cho phép nó bán Bitcoin để tài trợ cho cổ tức bằng cổ phiếu ưu đãi, xây dựng dự trữ tiền mặt và mua lại chứng khoán.
Vụ kiện chống lại MicroStrategy năm 2000. Nguồn: SEC
Đối với một công ty đã dành hơn nửa thập kỷ khẳng định Bitcoin của mình phải được tích lũy thay vì bán, động thái này đã khiến hồi chuông cảnh báo vang lên.
Có liên quan: Lyn Alden nói rằng Bitcoin không cần vị cứu tinh khi Strategy bán 216 triệu đô la BTC
Vài ngày sau, Chiến lược tiết lộ việc bán 3.588 Bitcoinkhoản xử lý lớn nhất kể từ khi sử dụng BTC làm tài sản dự trữ kho bạc chính vào năm 2020.
Đối với những người truyền bá Chiến lược, những thay đổi này phản ánh sự phát triển tự nhiên của một công ty quản lý kho bạc Bitcoin trị giá hàng tỷ đô la, chứ không phải là một sự thay đổi đột ngột.
Tuy nhiên, các nhà phê bình cho rằng sự phụ thuộc ngày càng tăng của Strategy vào cổ phiếu ưu đãi, nghĩa vụ cổ tức và nguồn tài trợ bên ngoài đã khiến mô hình này trở nên phức tạp và phụ thuộc lẫn nhau hơn là linh hoạt hơn.
Con đường đến với Bitcoin của MicroStrategy
MicroStrategy là một trong những công ty phần mềm phát triển nhanh nhất trong thời kỳ bùng nổ internet vào những năm 1990, bán phần mềm thông tin kinh doanh cho các khách hàng blue-chip bao gồm McDonald’s, Nike và eBay, đồng thời đưa Saylor trở thành một trong những doanh nhân giàu nhất nước Mỹ.
Nhưng vào ngày 20 tháng 3 năm 2000, động lực đó đột ngột dừng lại khi MicroStrategy công bố rằng họ cần phải trình bày lại kết quả tài chính của mình cho năm tài chính 1998 và 1999 do sai sót kế toán.
Cổ phiếu của công ty lao dốc, giảm từ 260 USD/cổ phiếu xuống chỉ còn 86 USD trong một phiên duy nhất. Nó tiếp tục giảm mạnh trong những tuần tiếp theo. Vào ngày 13 tháng 4, khi MicroStrategy thông báo rằng họ cũng cần trình bày lại kết quả tài chính năm 1997, cổ phiếu đóng cửa ở mức 33 USD/cổ phiếu.
Giai đoạn đó có thể đã xác định sự nghiệp của nhiều giám đốc điều hành, nhưng Saylor đã dành hai thập kỷ tiếp theo để xây dựng lại công ty phần lớn ngoài tầm chú ý cho đến mùa hè năm 2020, khi MicroStrategy thông báo rằng họ sẽ biến Bitcoin thành tài sản dự trữ kho bạc chính và Saylor trở thành nhà truyền giáo có tiếng nói nhất.
MicroStrategy đã giải quyết các khoản phí với Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ. Nguồn: SEC
Anh ta được so sánh nắm giữ dự trữ tiền mặt trong thời điểm có sự kích thích chưa từng có trong thời kỳ đại dịch để nắm giữ “một khối băng đang tan chảy”. Công ty đã mua Bitcoin trị giá 250 triệu đô la đầu tiên vào ngày 11 tháng 8.
Vào thời điểm đó, rất ít công ty đại chúng nắm giữ Bitcoin trên bảng cân đối kế toán của họ và động thái này được nhiều người coi là một thử nghiệm có rủi ro cao hơn là một kế hoạch chi tiết cho tài chính doanh nghiệp.
Nhưng giá Bitcoin nhanh chóng bắt đầu tăng vọt, được hỗ trợ bởi tính thanh khoản dư thừa và giá trị của Strategy tăng vọt. Đột nhiên, quyết định gây tranh cãi của Saylor trông giống một cú đột phá thiên tài hơn và công ty nhanh chóng trở thành đại diện đòn bẩy cho Bitcoin trên Phố Wall.
Có liên quan: MSTR của chiến lược có thể giảm 80% nếu lặp lại fractal thời kỳ dot-com này
Hàng chục công ty niêm yết đã áp dụng các biến thể của chiến lược ngân quỹ của mình và ngày nay, kho Bitcoin của Strategy trị giá hơn 54 tỷ USD. Nhưng với BTC mòn mỏi khác xa so với mức cao nhất mọi thời đại trên 126.000 USD vào tháng 10 năm 2025, hoạt động chơi Bitcoin của công ty đã nhiều lần bị đặt dấu hỏi.
Giá Bitcoin còn cách xa mức cao nhất mọi thời đại của nó. Nguồn: Coingecko
Những người hoài nghi cho rằng mô hình của Strategy chỉ hoạt động nếu Bitcoin tiếp tục tăng giá và các nhà đầu tư tiếp tục cung cấp vốn mới. Một số thậm chí còn cảnh báo rằng, dưới áp lực thị trường kéo dài, những động lực đó có thể góp phần vào cái gọi là vòng xoáy tử thần trong mô hình tài chính của Strategy.
Cơ chế khác nhau, cùng một vấn đề
Liệu Chiến lược đại diện cho một sự đổi mới triệt để hay lịch sử lặp lại phụ thuộc phần lớn vào cách các nhà đầu tư giải thích rủi ro.
Đối với một số nhà phê bình, những điểm tương đồng với năm 2000 không liên quan đến kế toán mà là việc Saylor sẵn sàng xây dựng công ty của mình theo mô hình công ty có rủi ro cao mà ít giám đốc điều hành khác thậm chí còn nghĩ tới.
Aswath Damodaran, giáo sư tài chính tại Trường Kinh doanh NYU Stern, nói với Cointelegraph qua email: “Saylor bị điên (không phải xúc phạm, chỉ là chẩn đoán) và là một kẻ ngốc hoặc một kẻ hèn nhát”.
“Chỉ nghĩ về MSTR thôi cũng khiến tế bào não của tôi bị tổn thương và tôi không có đủ thời gian để lãng phí vào nó.”
David Trainer, giám đốc điều hành của công ty nghiên cứu đầu tư New Constructs, cũng có quan điểm diều hâu. Ông lập luận rằng mặc dù Chiến lược ngày nay trông rất khác so với công ty đã sụp đổ trong kỷ nguyên dot-com, nhưng các nhà đầu tư vẫn được yêu cầu đặt niềm tin đặc biệt vào thử nghiệm công ty mới nhất của Saylor.
Ông nói: “Cơ chế khác nhau, cùng một vấn đề tiềm ẩn: vốn chủ sở hữu là một lớp bọc có đòn bẩy bao quanh một tài sản dễ bay hơi, không có khả năng thu nhập cơ bản hỗ trợ cho việc định giá”.
Ông nói rằng vụ nổ dot-com là do báo cáo tài chính không chính xác. SEC tuyên bố vào năm 2000 rằng các báo cáo tài chính của công ty đã “cho thấy thu nhập ròng dương” trong khi lẽ ra nó “lẽ ra phải báo cáo lỗ ròng từ năm 1997 đến nay.” Mặc dù Saylor và hai giám đốc điều hành đồng ý nộp phạt 10 triệu USD để giải quyết vụ việc nhưng họ không thừa nhận trách nhiệm pháp lý đối với bất kỳ cáo buộc nào của SEC.
“Đó là một […] rủi ro quản lý yếu kém đang đè nặng lên hoạt động kinh doanh phần mềm thực sự (nếu được cường điệu hóa quá mức), ông nói.
Ông lập luận rằng ngày nay, sổ sách của công ty “sạch hơn” với những rủi ro gắn liền với cơ cấu vốn được xây dựng xoay quanh việc tài trợ cho các giao dịch mua Bitcoin ngày càng lớn hơn thay vì phần mềm.
Ông nói, chiến lược hiện đang quản lý “số dư lớn và ngày càng tăng của nợ chuyển đổi và cổ phiếu ưu đãi vĩnh viễn”. 6,7 tỷ USD bằng trái phiếu chuyển đổi và 15,5 tỷ USD cổ phiếu ưu đãi đang lưu hành tính đến cuối tháng 5 năm 2026, được sử dụng đặc biệt để mua thêm Bitcoin.
Ông nói: “Việc kinh doanh phần mềm hiện nay là một lỗi làm tròn bên cạnh bảng cân đối kế toán.
Có liên quan: Pandl của Grayscale nói rằng Strategy nên bán Bitcoin trị giá 3 tỷ USD để khôi phục niềm tin
Theo Trainer, mối quan tâm lớn hơn không phải là bản thân Bitcoin mà là các nhà đầu tư cao cấp sẵn sàng trả tiền để tiếp xúc thông qua Chiến lược. Nếu khoản phí bảo hiểm đó biến mất, một trong những lợi thế chính của công ty sẽ biến mất theo.
Trainer cho biết: “Một khi bạn phụ thuộc về mặt cơ cấu vào việc phát hành và việc phát hành trở nên phá hủy giá trị, công ty phải bán Bitcoin, nhận nguồn tài trợ đắt đỏ hơn hoặc đơn giản là ngừng phát triển”.
Quản lý kho bạc, không chỉ HODLing
Forman nói rằng các nhà đầu tư nên tập trung vào cách công ty quản lý chiến lược ngân quỹ doanh nghiệp ngày càng phức tạp của mình.
Forman nói với Cointelegraph: “Không thể hiểu được vị trí của Strateg một cách đơn giản bằng cách nhìn vào quy mô nắm giữ Bitcoin của nó”.
Ông cho biết việc sẵn sàng bán Bitcoin của Strategy không phải là sự xuất phát từ chiến lược tích lũy lâu dài của Saylor mà là thực tế thực tế của việc quản lý bảng cân đối kế toán của công ty. Ông nói: “Tôi coi đó là một sự phát triển thực tế của một chiến lược ngân quỹ phức tạp hơn.
Ông nói thêm: “Điều đáng chú ý hơn là Bitcoin ngày càng được coi như một loại tài sản tổ chức”, ông nhấn mạnh rằng thay vì chỉ đơn giản là quyết định có nên mua Bitcoin hay không, các công ty sẽ ngày càng cần phải suy nghĩ về quản trị, quản lý thanh khoản, thực thi và quản lý rủi ro.
Vậy có phải Saylor đã viết lại di sản của mình?
26 năm sau vụ bê bối kế toán của MicroStrategy, những câu hỏi xung quanh Chiến lược đã thay đổi.
Rất ít nhà phê bình đặt câu hỏi về tính trung thực trong báo cáo tài chính của công ty, nhưng liệu chiến lược Bitcoin ngày càng phức tạp của họ có thể chịu đựng được căng thẳng thị trường kéo dài hay không.
Saylor về cơ bản đã thay đổi cách nhiều công ty đại chúng nghĩ về kho bạc doanh nghiệp và nhiều người đã làm theo sự dẫn dắt của ông.
Nhưng liệu Saylor có viết lại di sản của mình hay không sẽ không được quyết định bởi đợt tăng giá tiếp theo mà phụ thuộc vào việc Chiến lược hoạt động tốt như thế nào nếu thị trường tiếp tục chống lại nó.
Cointelegraph đã liên hệ với Strategy nhưng không nhận được phản hồi. Người phát ngôn của SEC từ chối bình luận về vụ dàn xếp.
Tạp chí: Bitcoin sẽ không đạt 1 triệu USD vào năm 2030, nhà giao dịch kỳ cựu Peter Brandt nói
Cointelegraph cam kết báo chí độc lập, minh bạch. Bài viết tin tức này được sản xuất theo quy định của Cointelegraph Chính sách biên tập và nhằm mục đích cung cấp thông tin chính xác và kịp thời. Người đọc được khuyến khích xác minh thông tin một cách độc lập.
